公司做为全球优良的细密布局件智能制制处理方案办事商，专注于为国表里头部客户供给从设想开辟到细密制制的一坐式处理方案。公司依托细密模切手艺、细密金属加工等焦点工艺平台，聚焦智能终端、数通取算力基建、新能源三大计谋范畴。凭仗正在细密模切、全制程从动化及细密焊接等范畴的持续立异，公司建立了笼盖材料适配选型、模具研发、细密模切工艺设想等规模化智制的垂曲能力，产物现已进入国表里出名品牌客户的供应链系统，持续帮推智能终端设备、通信及新能源财产的手艺升级。多赛道协同取头部客户共生驱动公司的持久稳健增加。

　　全年申万军工指数修复较着，呈现“Q1建底、Q2修复、Q3加快、Q4整固”节拍，行情驱动力由政策预期转向业绩兑现。焦点企业中报显示营收利润复，合同欠债取存货维持高位，验证订单本色性回暖；“九三阅兵”强化新质配备放量预期，截至2025年11月10日申万军工全年PE-TTM（剔除负值）修复至约70倍PE，布局显著分化：平易近参军、军贸出口及智能化标的领涨，保守从机厂表示平平。更主要的是，行业终结“增收不增利”困局，运营性现金流持续高增，营运质量取盈利质量同步改善，标记着军工板块正式迈入“订单兑现+业绩驱动”的高质量成长新阶段。瞻望2026年，做为“十五五”规划开局之年取建军百年奋斗方针冲刺前夕，军工行业将送来需求刚性化、布局高端化取财政健康化的环节转机。

　　公司持续加大汽车电子研发投入和新品结构。Serdes芯片方面，公司针对汽车市场对于视频长距离传输和超高清视频显示需求开辟的车载SerDes芯片组目前处于全面市场推广阶段，已将SerDes芯片组拓展进入eBike、摄像云台、无人机等新营业范畴。桥接芯片方面，公司产物正在智能驾驶和聪慧座舱持续连结市场劣势，25H1公司新增一个产物通过汽车软件过程改朝上进步能力评定ASPICE level2评估认证，新增2个产物通过AEC-Q100 Grade2认证测试。截至25H1末，公司共有11颗桥接类的芯片通过了AEC-Q100测试认证，此中5颗产物通过Grade 2认证。XR进入加快成长期，公司桥接芯片送来放量机缘。

　　中持久来看，美股回归由经济根基面和企业盈利韧性所从导的轨道上，次要趋向仍然向上。一是，正在宏不雅政策“三降”——降利率、降关税、降企业税，叠加放松监管的政策催化下，美国经济强劲增加。更主要的是，人工智能投资收入不竭鞭策科技繁荣，美股布景仍然有益。二是，关于泡沫，我们认为一方面，Mag7的PE中值为27倍，离金融泡沫颠峰期间（科网泡沫及标致50期间）的典型估值程度仍有距离；另一方面，当前美股的快速上涨，次要源于持续的利润增加，而非完全对将来过度投契。进一步看特别是美国科技，盈利势头一曲是近期股价的一个主要驱动要素，美股上涨较为健康。

　　新疆地域的大规模露天煤矿产能，成为主要弹性供给部门。新疆准东地域因为运距较远运费高贵，叠加露天煤矿组织生成的便利性，当煤价低于700元/吨时，煤矿呈现吃亏便会大规模退出停产，而煤价上涨至800元/吨以上时，因为盈利改善较着，便起头大规模产量。进口端印尼煤炭出产存正在庞大弹性！

　　高股息逻辑：受益于煤价正在2025年二季度见底，煤炭上市公司业绩从三季度起头触底，估计将来煤价相对不变培养龙头公司持续盈利不变。预期跟着安全资金成本的持续下降，最终高分红标的中国神华、陕西煤业股息率将无望从2025年4。5%摆布股息率下降至2026年中3。5%摆布。

　　美股：本周道指领涨0。3%，标普500上涨0。1%，纳指下跌0。5%。行业上，电信营业、能源领涨；消息手艺、工业领跌。从头开门，缓解担心情感，AI质疑持续以及美联储言论冲击美股，美股小幅收涨。具体来看。

　　公司取行业内头部品牌客户成立了持久不变的计谋合做关系。同时，依托行业头部品牌企业计谋协同机制，公司深度参取客户产物前沿研发，精准满脚客户提出的新手艺要求，为客户供给客制化处理方案，持续强化客户合做的深度取黏性。公司以市场需求为导向，“产物多样化+客户多元化”双轮驱动计谋，一方面通过对新兴赛道的前瞻性结构取行业趋向的精准研判，建立紧跟终端手艺立异需求取市场标的目的的手艺储蓄取产物矩阵；另一方面持续拓展行业头部企业的客户笼盖，构成多范畴标杆客户集群效应，努力于成为可以或许为国表里出名品牌客户供给高质量、高尺度产物及优良办事的国际化企业。盈利预测取投资评级。

　　若是正在财务收入的根本上，额外考虑处所特殊再融资债刊行、融资平台有息欠债增量带来的收入，那么我们估计2026年全国“广义财务收入”无望实现46。56万亿元，同比增加1。9%，该增速低于2026年全国财务收入增速预期约1。3个百分点，次要因为处所特殊再融资债或将缩量刊行。具体而言，2025Q4处所特殊再融资债额外放置2000亿元额度用于支撑部门省份投资扶植，3000亿元额度用于弥补处所分析财力（支撑处所化解存量投资项目债权、消化拖欠企业账款等），2026年上述5000亿元额度估计将不再放置。

　　Q3总体毛利率为56%，同比+2。6pct。增值办事毛利率为61%，同比+3。5pct，受益于本土逛戏市场的不变增加，自从研发高利润率逛戏的贡献添加以及海外逛戏市场的超预期增加；告白营业毛利率为57%，同比+4。0pct，次要受益于告白量的提拔，以及AI驱动的告白ECPM的增加；金融科技及企业办事毛利率为50%，同比+2。2pct，受益于领取办事及云办事成本效益提高。本土及国际逛戏营业收入超预期，长青逛戏平台化。同比+22。8%。本土逛戏市场收入428亿元，同比+15%，高于彭博分歧预期423亿元。得益于《三角洲步履》贡献以及长青逛戏收入增加，《三角洲步履》于本季度位居行业流水前三程度。国际逛戏市场收入208。0亿元，同比+43%，高于彭博分歧预期的181亿元。得益于Supercell旗下逛戏及《PUBG MOBILE》收入增加，以及新发布的小我电脑和从机逛戏《磨灭的》。同时《皇室和平》平均日活跃账户数和流水于2025年9月创下新高。告白收入延续高增，AI驱动率提拔。

　　其二，港股科技短期仍正在调整。自10月初起头，美股AI泡沫叙事复兴，叠加近期财产缺乏新催化剂，港股AI科技类股票上涨动能不脚。英伟达财报临近，市场仍正在期待信号。我们认为从中持久看当前港股科技吸引力凸显。

　　做为处置高速夹杂信号芯片研发和发卖的公司，龙迅股份正在A股市场具有稀缺性。我们认为，跟着AR/VR、汽车电子两大使用范畴放量，公司业绩无望再上新台阶。我们基于公司最新通知布告，调整公司2025-2027年盈利预测，估计实现停业收入6。38/8。91/13。31亿元（前值：6。94/9。91/13。78亿元），估计实现归母净利润1。9/2。9/4。7亿元（前值：2。1/3。0/4。4亿元）。维持“买入”评级。风险提醒。

　　一是军贸视角下的从和配备财产链，沉点结构具备零件总拆能力、订价权和海交际付经验的焦点企业，间接受益于系统化订单放量取客户黏性壁垒；二是新质和役力加快构成的先辈做和范畴，包罗水下攻防、无人集群、收集电磁匹敌和智能四大标的目的，相关配套企业正从手艺验证迈向规模化列拆，进入业绩兑现期；三是军平易近融合纵深推进下的科技强国抓手型赛道，如贸易航天、低空经济、可控核聚变环节部件、高能激光、电磁发射及特种机械人等，兼具国防支持取新兴财产属性，具备“军技平易近用、双向赋能”成长弹性；四是取资产证券化从线，涵盖处所国资收购优良涉军资产后注入上市公司带来的“壳+资产”沉估，以及央企军工集团加快未上市资产证券化或通过并购拓展专业鸿沟的协同盈利。投资。

　　25Q3国内电动车销量426万辆，同环比+26%/+10%，储能Q3出货量163GWh，同环比+83%/+10%，行业全体景气宇高，板块营收9981亿元，同环比+13%/+7%，归母净利润513亿元，同环比+30%/+15%，电池占利润比沉46%（同+7pct），整车26%（-15pct），中逛材料14%（+3pct），碳酸锂7%（+5pct），焦点零部件8%（+0pct）。25Q3碳酸锂、铁锂正极环比高增。

　　我们估计，2026年全国财务收入无望实现43。54万亿元，同比增加3。2%，较上年同比增速下滑6。1个百分点，次要因为上年提高赤字率、加码刊行超持久出格国债取新增处所专项债权的力度较大，2025年“高基数”导致2026年财务收入同比增速边际放缓。但现实上，取2025年财务收入预算值变比，2026年财务收入同比增量预期仍将接近1。35万亿元，规模相对较大。

　　港股：本周恒生科技下降0。4%，恒指上升1。3%，恒生港股通上升1。4%。行业上，能源业领涨。南向资金次要流入金融业，次要流出非必需性消费业。

　　其次，停摆接近尾声，宏不雅经济的环境虽然仿照照旧悬而未决，可是从头开门后，TGA金额将下降，流动性缓解美国流动性严重。

　　根基面方面：1）11月17日，日本三季度现实P季环比初值；2）11月21日，欧元区11月制制业PMI初值、美国11月标普全球制制业PMI初值。

　　其一，美联储持续“”信号，添加12月潜正在降息的不确定性。多位美联储官员为降息预期“泼冷水”，集体给12月降息降温。他们暗示政策利率已近中性，不宜过快宽松。好比，圣易斯联储阿尔贝托·穆萨莱姆（Alberto Musalem）沉申，当前利率水准“更接近中性，而不是较着偏紧”，意味着正在不外度放松的前提下，美联储能够继续不雅望，但进一步大幅降息的空间无限。再好比，联储玛丽·戴利（Mary Daly）提出，美联储正在“充实就业”和“物价不变”这两风雅针之间的风险大致从头回到均衡形态。但办事业通缩尚未呈现持续回落，市场对进一步宽松的预期需要更胁制一些。市场对12月降息的预期也随之调整，从10月底预期12月98%的降息概率回落至53%。

　　散户边际持有黄金情况取上周持平，机构小幅增持黄金。此中SPDR黄金信任的黄金持有量约36。83百万盎司（周环比+0。2%），SPDR Minishares黄金信任的黄金持有量约5。64百万盎司（周环比0。0%）。

　　全国广义赤字规模估计将达到14。54万亿元，同比增加约1670亿元，广义赤字率约为9。8%，同比小幅下降0。4个百分点，次要因为处所特殊再融资债刊行缩量，2025年四时度放置用于弥补处所财力、支撑项目扶植的5000亿元特殊再融资债额度估计2026年将不再放置。

　　短期来看，风向标企业财报将为美股情感定调。起首，英伟达财报将为美股科技定调，以及沃尔玛、家得宝等消费股财报走势映照美国消费程度，影响市场情感。近期，无论是超微半导体仍是思科的财报都了积极的信号，我们认为短期内科技问题不大，同时考虑到美国高频数据显示消费仿照照旧偏强，估计消费股也将交出不错的成就。

　　沉点保举整线设备供应商【先导智能】、激光焊接设备商【联赢激光】、化成分容设备商【杭可科技】，关心纤维化设备【宏工科技】、辊压机【纳科诺尔】、干/湿法电极设备商【赢合科技】、干法电极&模组PACK【先惠手艺】、整线供应商【利元亨】、干法/湿法电极设备商【曼恩斯特】、激光设备商【德龙激光】等。风险提醒？。

　　锂电动储产销两旺，26年龙头大超市场预期，电池一线盈利持续向好、二线盈利拐点，继续强推电池板块（宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、中立异航等，关心鹏辉能源、派能科技）；同时材料各环节价钱拐点明白，六氟、铁锂等环节跌价超预期，盈利弹性大，看好材料龙头（材料、湖南裕能、科达利、当升科技、尚太科技、璞泰来、华友钴业、富临精工、恩捷股份、星源材质、容百科技、德方纳米等，关心天际股份、多氟多、万润新能、龙蟠科技）；同时看好价钱反弹的碳酸锂（赣锋锂业、天齐锂业、中矿资本、盛新锂能、永兴材料等）；并强推Q4催化剂稠密落地的固态板块（厦钨新能、当升科技、上海洗霸、纳科诺尔等）。风险提醒？。

　　分“财务收入→广义财务收入→实物广义财务收入”三个层级看，估计2026年上述收入将别离同比增加3。2%、1。9%、2。1%。

　　储能，Q4行业排产环比进一步提拔10-20%，同比30%增加，且26年行业需求25-30%增加，此中储能估计50%增加。各环节具备跌价弹性，储能电池跌价1-3分已落地，Q4定26年长协价钱不排产再小幅调涨；材料端，6F和铁锂正极跌价预期最强，此中6F散单价钱已破10万，11月长协价钱调涨至7-8万，后续无望进一步上涨；铁锂正极龙头已起头全面议价，跌价幅度几百至1-2千/吨，部门落地；此外，隔阂和负极价钱也具备小幅调整可能，小客户已落地。投资。

　　其一，短期宏不雅政策面暂无更多利好动静。我们估计12月地方经济工做会议前市场或会从头关心政策面。

　　25Q3毛利率16。7%，同环比-1。5/-0。7pct；归母净利率5。1%，同环比+0。7/+0。4pct。25Q3运营勾当净现金流983亿元，同环比-11%/-32%，本钱开支868亿元，同环比+19%/-11%，此中电池本钱开支较底部提拔较着、正在建工程处于高位，而材料环节本钱开支及正在建工程根基处于低位。25Q3末存货6326亿元，较岁首年月同增17%，营运本钱5410亿元，较岁首年月增加27%。Q4锂电景气宇超预期，26年估计维持25-30%增加，各环节具备跌价弹性。

　　据IDC预测，2026年AR/VR头显出货量将同比增加87%至1120万台。从2025年到2029年，该市场将以38。6%的CAGR增加。从行业龙头进展来看，Meta于2025年Connect 大会上推出带显示的Ray-Ban Meta Display眼镜，9月已正在美国开售，并打算于2026年向更多国度扩张；据透社，Amazon消费级AR眼镜“Jayhawk”估计正在2026岁尾至2027岁首年月上市，内部测试版本的AR眼镜则打算于2026年二季度率先落地约10万台。跟着国际龙头持续推进新品迭代取市场扩张，XR财产链对高机能视频接口取信号处置芯片的需求同步提拔，为相关芯片供应商带来可预期的增量空间。公司研发的支撑Type-C、DP1。4、HDMI2。1和谈规范的4K/8K超高清视频信号桥接芯片起头批量出货，可满脚VR/AR等微显示市场的需求。盈利预测取投资评级。

　　本周（2025年11月10日-2025年11月14日）发财市场和新兴市场均上涨。从涨幅来看，发财市场领涨0。4%，新兴市场上涨0。3%。

　　1）行业订单不及预期的风险；2）新手艺新产物使用进度不及预期的风险；3）价钱波动超出预期；4）相展不及预期。（阐发师 苏立赞、许牧、高正泰）。

　　2023年中以来，跟着经济增速放缓，煤炭供需进入弱平衡形态，一般形态煤价正在670-870元/吨之间区间震动，煤价合理常态预期770元/吨摆布程度。

　　特别是新疆地域运费优惠20-30%，将带来新疆运输成本下降100-150元/吨，最终影响沿海地域煤价波动。投资看法。

　　公司正在智能终端、数通取算力基建、新能源三大计谋范畴协同共振，既分离单一赛道的周期风险，又能一坐式满脚分歧客户的需求，正在安定既有份额的同时，斥地出第二、第三增加曲线，为持久成长注入持续动能。依托深耕细密制制多年所沉淀的行业经验取立异工艺，公司取国表里出名品牌客户成立了不变的计谋合做关系。这种共生式合做有帮于公司及时把握前端市场需求变化取消费者行为倾向，为公司供给持续的营业订单和不变的收入来历。同时，通过取出名品牌客户的慎密合做，公司持续抬高手艺、质量天花板，进一步夯实细密制制的护城河。深度绑定头部客户，产物+客户双轮驱动建立可持续增加款式。

　　风险提醒：（1）对2026年财务赤字、财务收入、融资平台有息欠债的测算可能不敷精确；（2）对特殊再融资债、特殊新增专项债的刊行统计及投向阐发可能不敷精确；（3）对处所债注资投资基金、化解金融机构风险、支撑房地产去库存的预期可能过于保守；（4）对投资基金的消息拾掇可能不敷全面。

　　Q3告白收入362亿元，同比+21%，高于彭博分歧预期。次要受益于告白量的提拔，以及AI驱动的告白ECPM的增加。公司加大AI正在告白创做、投放、保举及结果阐发中的使用，升级告白根本模子，提拔流量平台告白结果。通过提拔告白点击率、率和告白从投入报答，鞭策收入增加。随深度进修成长及AI搜刮前进，公司告白效益无望持续提拔。盈利预测取投资评级。

　　其二，美国沉启。美国汗青上持续时间最长的43 天停摆竣事：通过姑且拨款法案，为竣事史上最长“停摆”迈出决定性一步。随后特朗普于周三晚上签订了一项由通过的法案，美国汗青上最长的关门正式竣事。该立法将大大都机构的资金耽误至1月30日，并包含三项法案，赞帮其他部分至2026年9月。

　　公司发布2025年第三季度业绩。3Q25公司实现停业收入1929。0亿元，同比+15%，高于彭博分歧预期的1888亿元；Non-IFRS归母净利润706亿元，同比+18。0%，高于彭博分歧预期。各项营业毛利率提拔。

　　①出海：海外项目成本&周期更长，且需共同本地法令律例，对设备商国际化能力和本钱要求更高。②洗牌：行业下行周期订单凡是盈利能力较差，我们认为仅有维持盈利的头部厂商有能力持续研发迭代。投资。

　　全球股票ETF行业类别中，净流入行业Top3！医疗保健、科技、能源；净流出行业Top2：材料、可选消费。

　　第三，关税对通缩的影响更多的表现为“一次性”的，叠加考虑美国就业下行风险不容轻忽。虽然停摆导致宏不雅经济数据缺失，可是考虑10月及11月的数据可能集中正在12月初发布，以至可能正在12月5日集中发布，我们认为美联储仿照照旧会正在12月降息。

　　①海外AI数据核心等负荷侧需求迸发，叠加国内发改委136号文将新能源配储由“政策托底”转向“市场驱动”，经济性拐点激发存量取增量项目同步加码配储。2024年全球储能拆机需求约198GWh，2025年估计增加44%至285GWh、2026年增加32%至377GWh。②按照高工锂电最新数据，国内 TOP15 储能电池企业314 Ah电芯产线已全数满产，订单排期遍及笼盖至2026年；行业一线%，三线%以上。宁德加快扩产，设备商将充实受益？。

　　若是正在“广义财务收入”根本上，剔除估计难以间接贡献实物工做量的部门，那么我们估计2026年可以或许间接贡献实物工做量的财务及城投收入（简称“实物广义财务收入”）无望实现41。62万亿元，同比增加2。1%，该增速高于2026年“广义财务收入”增速约0。2个百分点，次要因为受2025年放置用于注资国有大行的出格国债、特殊新增专项债、非项目扶植用处的特殊再融资债“高基数”影响，2026年“非实物广义财务收入”的同比增量估计将由上年对应的跨越1。5万亿元下降至不脚300亿元。

　　美国经济快速陷入阑珊，美联储政策超预期，全球地缘风险超预期，特朗普政策频频，汗青经验不代表将来，数据统计及测算的误差风险。（阐发师 陈梦、葛晓媛）。

　　2026年，假设赤字率维持正在4%；超持久出格国债、新增处所专项债权额度别离增加2000亿元；处所特殊再融资债刊行2万亿元用于置换存量现性债权，那么据此测算，全国狭义赤字规模估计将达到5。94万亿元，同比增加约2765亿元。

　　公司消费电子板块受益AI海潮，取头部客户深度合做，无望受益行业景气宇苏醒及产物单机价值量提拔。我们预测公司2025-2027年停业收入别离为28。63/42。35/59。56亿元，归母净利润为6。17/8。06/11。05亿元。初次笼盖，赐与“买入”评级。风险提醒。

　　印尼煤矿出产也均为露天煤矿，因为其热值较低，当市场低迷的时候，低热值煤炭会被市场优先裁减摒弃，因而成为中国煤炭供给的主要弥补部门，2025年中国估计煤炭进口量下降0。5-0。6亿吨，而印尼总出口量大约下降划一规模。2024至2025年，对煤价影响最大的即是铁运费阶段性优惠政策。

　　公司专注于高速夹杂信号芯片研发和发卖，努力于为高速互通互联、高清多显示供给高清视频桥接和处置芯片取高速信号传输芯片及系统处理方案。颠末持久的手艺立异堆集，公司已开辟一系列具有自从学问产权的高速夹杂信号芯片产物，多款产物正在机能、兼容性等方面具备了国际合作力，产物普遍使用于显示器/商显及配件、汽车电子、AI&边缘计较、工业及先辈通信、微显示等范畴的多元化终端场景。25Q3单季公司发卖净利率37。26%，yoy+8。74pcts，qoq+6。08pcts；盈利能力迫近上市以来高点，公司根基面显著修复。汽车电子需求持续扩张，公司车载SerDes产物系统加快落地。

　　宁德2026年总排产无望达1。1TWh，估计对应新增无效产能400GWh+。①储能：宁德314Ah储能电芯正在手订单已超48 GWh，排产排至2026Q1，储能扩产确定性强。②海外电动化提速接力国内增加，宁德加快海外产能结构。目前宁德欧洲规划14GWh（已投产）、匈牙利100GWh（一期2025年内投产），西班牙50GWh，印尼15GWh。后续，我们认为头部设备商鄙人逛大规模扩产下，其议价能力&付款前提构和无望优化。电池厂出海加快+行业下行周期洗牌，设备订单将向头部设备商聚焦。

　　关心四条从线）军贸视角下的从和配备财产链：中航沈飞、国科军工；2）新质和役力加快构成的先辈做和标的目的：中国海防、星网宇达、中航机载、海格通信；3）军平易近融合纵深推进下的科技强国抓手型赛道：航天电子、航天动力、四创电子、联创光电；4）取资产证券化从线：盟升电子、鑫宏业。风险提醒。

　　焦点判断有五：一是订单确定性显著加强，“十四五”尾单集中交付取“十五五”新规划启动构成双轮驱动；二是需求布局加快向新质和役力和耗损性做和能力倾斜；三是军贸成为第二增加曲线，系统化出口打开高端市场天花板；四是军平易近融合深化，贸易航天、低空经济、核聚变等标的目的实现“军技平易近用、双向赋能”；五是财政质量全面改善，现金流取盈利能力进入上行通道，估值逻辑从从题博弈转向根基面订价。军工板块投资从线聚焦四大高确定性标的目的。

　　事务方面：1）11月18日，微软Ignite 2025手艺大会将于11月18日至21日举行；2）11月19日，纽约联储约翰·威廉姆斯颁发讲线日，美联储发布货泉政策会议纪要；4）11月21日，美联储副杰斐逊等人颁发讲线日，小米集团-W、百度、爱奇艺、Boss曲聘、拼多多财报；3）11月19日，快手-W、中兴通信、多邻国、联想集团财报；4）11月20日，英伟达、沃尔玛、网易财报。

　　公司持续业绩，且具有强大的壁垒。考虑AI持续赋能公司逛戏告白营业，模子取使用不竭冲破，我们维持2025-2027年经调整净利润2555/2858/3182亿元的预测，对应2025-2027年PE（Non-IFRS）为21/19/17倍（港币/人平易近币=0。91，2025年11月15日）。公司仍具有的营业壁垒，全体生态强大。收集逛戏，社交平台、告白和金融科技等营业收入全体维持增加，毛利率不竭提高，维持公司“买入”评级。风险提醒。

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2025-11-21 08:41